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每經(jīng)記者 張壽林 每經(jīng)編輯 姚茂敦

2016年底美聯(lián)儲(chǔ)加息的決定，讓國際貨幣市場(chǎng)翻開了新的一頁。

12月19日，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者專訪了交銀國際首席策略師洪灝，請(qǐng)他解析當(dāng)前國際貨幣市場(chǎng)形勢(shì)下人民幣的處境及未來走勢(shì)。

洪灝分析認(rèn)為，人民幣貶值壓力尚未完全釋放，人民幣匯率的底部在不斷抬升。同時(shí)，資本外流的壓力仍大。

洪灝分析說，通脹通過資金利率來反映。如果基礎(chǔ)利率不變，通脹上升，實(shí)際利率則下降。從這一角度，他判斷說，中國的宏觀貨幣流動(dòng)性依然偏松。

明年恐不會(huì)調(diào)整基準(zhǔn)利率

洪灝稱，人民幣貶值壓力尚未完全釋放。

美國已啟動(dòng)加息，中國由于受多重因素，如債券市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫等的限制，中國如加息，則面臨去杠桿力度太大而影響到市場(chǎng)穩(wěn)定運(yùn)行的風(fēng)險(xiǎn)。“這不是我們想看到的。”他說。

近日閉幕的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)，2017年堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)工作總基調(diào)，全面做好穩(wěn)增長、促改革、調(diào)結(jié)構(gòu)、惠民生、防風(fēng)險(xiǎn)各項(xiàng)工作。洪灝認(rèn)為，從這一出發(fā)點(diǎn)看，中國將通過貨幣市場(chǎng)工具調(diào)控市場(chǎng)利率，而不是直接調(diào)整存貸款基準(zhǔn)利率。貨幣政策取向差異將導(dǎo)致中美息差擴(kuò)大，人民幣持續(xù)面臨貶值壓力。

美聯(lián)儲(chǔ)加息后，美元指數(shù)一度站到103點(diǎn)上方，創(chuàng)10多年新高。隨后雖有調(diào)整，但上升仍是趨勢(shì)。洪灝指出，美元的強(qiáng)勢(shì)，對(duì)應(yīng)著人民幣的弱勢(shì)。

他指出，人民幣面臨貶值壓力已從兩年前開始。當(dāng)時(shí)，人民幣對(duì)美元中間價(jià)為6.13，至今已有所貶值，但并未結(jié)束。

洪灝指出，在分析人民幣走勢(shì)時(shí)，要把短期交易面和長期層面分開來看。短期層面，主要是市場(chǎng)利率水平和外儲(chǔ)。貿(mào)易則反映在外儲(chǔ)的變化上。

長期層面，是美元走勢(shì)和中國經(jīng)濟(jì)基本面。兩國勞動(dòng)生產(chǎn)率的差異反映人民幣長期走勢(shì)。美元將迎來趨勢(shì)性上升。2017年，特朗普上任后或?qū)U(kuò)張財(cái)政赤字，若如此，則導(dǎo)致通脹上行，但也推動(dòng)長端利率走高。從這個(gè)角度看，美元將繼續(xù)升值。市場(chǎng)上做多美元的倉位已達(dá)兩年多以來新高，這是一個(gè)領(lǐng)先反應(yīng)。

如果中國央行沒有其他形式的流動(dòng)性補(bǔ)充，如SLF和MLF等，外儲(chǔ)的消耗意味著宏觀流動(dòng)性緊縮。匯率改革最終是要讓市場(chǎng)決定人民幣匯率的水平。從最近的情況看來，這個(gè)目標(biāo)正被快速實(shí)現(xiàn)。美元的投機(jī)性多頭頭寸的建立也預(yù)示著美元將進(jìn)一步走強(qiáng)。

深港通不會(huì)導(dǎo)致資本外流

在人民幣匯率連續(xù)承壓的同時(shí)，國內(nèi)流動(dòng)性持續(xù)緊張，資產(chǎn)價(jià)格不斷攀升。洪灝認(rèn)為，宏觀政策將做微妙的平衡。

“即使在岸人民幣可以在一個(gè)逐步隔離的環(huán)境里貶值，離岸人民幣CNH市場(chǎng)仍然是一個(gè)挑戰(zhàn)。”他分析說，在岸/離岸人民幣市場(chǎng)受著類似但不完全相同的因素影響。若在岸人民幣貶值的節(jié)奏被調(diào)控，則離岸人民幣CNH將面臨著反映經(jīng)濟(jì)基本面的壓力。這將導(dǎo)致離岸、在岸匯率開始背離。當(dāng)然，央行可以通過減少離岸人民幣供應(yīng)，并在離岸市場(chǎng)上提高短期人民幣借貸利率進(jìn)行干預(yù)。然而，這樣的舉措又將會(huì)導(dǎo)致在岸/離岸市場(chǎng)利率的背離，盡管匯率得到維穩(wěn)。

洪灝分析稱，因此，每當(dāng)在岸/離岸匯率貶值的速度不一致的時(shí)候，它將對(duì)以人民幣計(jì)價(jià)的資產(chǎn)價(jià)格產(chǎn)生擾動(dòng)。

他認(rèn)為，兩害相權(quán)取其輕，匯率在政策選擇上可能不是最重要的。“但這并不是一件壞事。外儲(chǔ)下降，匯率自然會(huì)貶。”人民幣貶值壓力仍存，當(dāng)然期間會(huì)有波動(dòng)。

近期，國內(nèi)通脹升溫，洪灝表示，這也對(duì)人民幣匯率構(gòu)成壓力。

洪灝分析說，通脹通過資金利率來反映。如果基礎(chǔ)利率不變，通脹上升，實(shí)際利率則下降。從這一角度，他判斷說，中國的宏觀貨幣流動(dòng)性依然偏松。由于資本賬戶改革仍在進(jìn)行中，實(shí)際利率的快速下跌與通貨膨脹壓力的上升使匯率貶值難以避免。“如果貶值壓力加大，我們很可能看到（監(jiān)管層）對(duì)跨境資本流動(dòng)更嚴(yán)格的控制，以減緩由人民幣貶值引發(fā)的資本流出”。

隨著深港通等全球資產(chǎn)配置的渠道不斷增多，在人民幣貶值壓力猶存的情況下，部分人士擔(dān)憂這將為資本外流提供了更多機(jī)會(huì)。對(duì)此，洪灝分析指出，深港通是在一個(gè)回路中交易，并不會(huì)導(dǎo)致資本外流。