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作者:柴佳音馬慕杰

2019年投資額斷崖式下跌的早期市場，在2020年初迎來了重磅級玩家。

2020年2月24日，高瓴資本宣布成立專注于投資早期創(chuàng)業(yè)公司的高瓴創(chuàng)投，首期規(guī)模約100億元人民幣。一時間，投資圈反響劇烈。

事實上，近年來，知名VC/PE下場早期創(chuàng)投并不罕見：紅杉資本中國、GGV等多家頭部機構(gòu)在2018年先后宣布設(shè)立種子基金。

一側(cè)是中后期巨頭的爭相涌入，另一側(cè)是中小型早期機構(gòu)的黯然離場。2020年，洗牌期如約而至，一場屬于這個時代的VC/PE變革正在發(fā)生。

“高瓴們”正式入場

“總要有人開始迎接春天”，高瓴資本創(chuàng)始人張磊在“致創(chuàng)業(yè)者的一封信”中稱。

據(jù)了解，高瓴創(chuàng)投的100億元規(guī)模將以美元和人民幣雙幣種模式運作，全面覆蓋從300萬人民幣到3000萬美元不等的多輪投資策略和創(chuàng)新領(lǐng)域，主要專注于生物醫(yī)藥及醫(yī)療器械、軟件服務(wù)和原發(fā)科技創(chuàng)新、消費互聯(lián)網(wǎng)及科技、新興消費品牌及服務(wù)四大領(lǐng)域的風(fēng)險投資。

張磊表示，“這幾年，創(chuàng)投行業(yè)正在從粗放式向精細(xì)化演進(jìn)，躬身播種尤為重要。追求快速回報的時代正在過去，具備體系化投資理念和方法論，以及成熟心態(tài)的創(chuàng)投機構(gòu)，更能抵抗周期的波動。我們這個時候推出高瓴創(chuàng)投，希望給創(chuàng)業(yè)者和社會傳達(dá)的信息是我們對中國乃至全球的發(fā)展永遠(yuǎn)保持樂觀。”

值得注意的是，高瓴資本并非下場早期市場的第一人。華映資本創(chuàng)始管理合伙人季薇對投中網(wǎng)表示，“流往早期投資的錢從來沒少過，這一直是大趨勢。過去若干年間，二級市場的資金、產(chǎn)業(yè)的資金、大VC/PE的資金，一直在向早期看機會。”

2018年起，紅杉資本中國、GGV等多家頭部機構(gòu)，先后宣布設(shè)立種子基金。

圖片來源：攝圖網(wǎng)

在某種意義上，設(shè)立種子基金可以理解為紅杉資本中國對自身發(fā)起的新一輪挑戰(zhàn)。而從試圖更接近“最早”的角度來看，紅杉資本中國、GGV等成立種子基金的動機亦不難理解。

“我們往前面走，往前面布局，這樣可以一直跟我們的連續(xù)創(chuàng)業(yè)者保持一個很緊密的關(guān)系跟感覺，然后再來后續(xù)的資金安排，可以讓我們一直跟投，然后下注，是這樣的商業(yè)模式。”GGV管理合伙人李宏瑋談到設(shè)立種子基金時提到。

對于VC/PE相繼入場早期投資，星瀚資本創(chuàng)始合伙人楊歌對投中網(wǎng)分析稱，市場“噪音”變大是巨頭轉(zhuǎn)變投資策略的重要原因之一。

“從2014年開始，投資1000個項目可能只有10個跑出來，跑出來的比例大幅度降低之后，整個市場的投機性比較強。原來能篩選到的項目，現(xiàn)在很難再找到了。在這個情況下，中后期的VC/PE覺得，干脆自己去早期市場篩選好了。”楊歌解釋稱。

與此同時，中后期的VC/PE看到，競爭者變多之后，輪次也在變多，回報率明顯下降。

華映資本對投中網(wǎng)表示，“在這樣一個充滿變化的時間點，越往后，投資及獲得高回報的機會變得越少。外界環(huán)境倒逼機構(gòu)的投資階段整體靠前。”

楊歌亦舉例稱，“白馬項目很可能最后獲得三、四倍的回報，但風(fēng)險卻依然存在。那么，中后期的VC/PE會認(rèn)為付出和回報不夠成正比，不如上前面去抓一些早期項目，自己去更早接觸好項目，擴大利潤空間。”

毅達(dá)資本基金部負(fù)責(zé)人同樣認(rèn)為，傳統(tǒng)的中、后期項目估值普遍較高，在更早的時間發(fā)現(xiàn)并投資他們顯得越發(fā)重要，因此向前端發(fā)展也將必然成為一種趨勢。

另一方面，從投資的“陪伴成長”角度，普華永道中國華中區(qū)私募股權(quán)基金業(yè)務(wù)組主管合伙人向投中網(wǎng)表示，“基金管理人已并不滿足于僅僅充當(dāng)‘資金提供者’的純財務(wù)投資人角色，而是更愿意幫助企業(yè)對接行業(yè)資源并實現(xiàn)發(fā)展，成為提供增值服務(wù)的深度參與者。”

然而，無論是高瓴資本的入局，抑或是紅杉資本中國、GGV等在投資生態(tài)的不斷延伸，無一不證明：一場屬于這個時代的VC/PE變革正在發(fā)生。

市場出清下，中小機構(gòu)無奈離席

變革來襲。“高瓴們”競速涌入的另一側(cè)，中小早期投資機構(gòu)卻在黯然離場。

CVSource投中數(shù)據(jù)顯示，2019年，投資機構(gòu)日漸采取規(guī)避風(fēng)險、聚焦價值投資的投資策略，減少早期項目投資，整體創(chuàng)投市場投資機構(gòu)的投資階段趨于后移。與2018年相比，中國早期投資銳減超60%。

2020年，在不確定性加劇的格局下，一級市場逐漸失去“容錯”的耐心，早期投資機構(gòu)無法再癡醉于“閉著眼睛賺錢”的美好光景。

昔日大量熱錢涌入的盛景不復(fù)存在。“‘全民VC’時期，資金供給過剩。”藍(lán)馳創(chuàng)投管理合伙人朱天宇對投中網(wǎng)表示，“換句話說，不該早期品類的錢都進(jìn)到了早期機構(gòu)里。”

出清之下，市場被迫變得冷靜。

圖片來源：攝圖網(wǎng)

“過去的投資如同昆蟲繁殖，無數(shù)創(chuàng)業(yè)者最后只要有一個跑出來就能拿到高額回報；但現(xiàn)在的投資就像哺乳動物，項目需要資源加持與專業(yè)化的培育。”某知名基金合伙人陸雙對投中網(wǎng)表示。

理論上，當(dāng)越來越多的機構(gòu)敢于拓展投資邊界，往早期延伸，隨之而來的便是市場格局的漸進(jìn)轉(zhuǎn)變與進(jìn)化更替。

“投資行業(yè)的格局也是動態(tài)調(diào)整的。”在陸雙看來，一枝獨秀不能撐起春天，百花齊放、百鳥爭鳴對于創(chuàng)投行業(yè)來說一定是好事情，有利于早期項目成長與早期投資的繁榮，從而實現(xiàn)更多社會效益和經(jīng)濟效益。

此外，“變革來臨之時，必須撕開資本傲慢的面紗，至少和創(chuàng)始人站在同一個起跑線上。”真格基金合伙人王強表示。

早期堅守者：“猛虎”闖入，我們不怕

在行業(yè)格局重塑之時，“高瓴們”的入場是否會對現(xiàn)有早期機構(gòu)形成巨大壓力？

“我沒有壓力。”楊歌對投中網(wǎng)直言。在楊歌看來，早期投資的策略與打法更多是一種非標(biāo)性的認(rèn)知，他雖已嘗試將非標(biāo)化的策略變成標(biāo)準(zhǔn)化的方法論，卻發(fā)現(xiàn)“體系非常難以復(fù)制。”

“早期投資拼的主要是兩點：第一，品牌影響力與覆蓋面，中后期機構(gòu)在早期項目的覆蓋面上還有待趕超現(xiàn)有的頭部玩家；第二，對人的判斷與資源對接的能力。”楊歌對投中網(wǎng)解釋稱。

數(shù)位早期投資機構(gòu)合伙人對投中網(wǎng)表示，押注早期項目的能力并非一日之功，需要深耕多年的深入積累與賽道深耕。因此，即使有“猛虎”闖入，他們也毫不忌憚。

圖片來源：攝圖網(wǎng)

華映資本表示，原有早期機構(gòu)在細(xì)分領(lǐng)域的洞察更敏銳，更接地氣，跟早期創(chuàng)業(yè)群體更近，更能了解和幫助早期項目的創(chuàng)始人，幫助他們成長，也更了解早期項目的創(chuàng)始人會遇到的問題，能夠?qū)ΠY下藥的同時給予對方支持。

“不管是早期投資的能力還是對領(lǐng)域的認(rèn)知，都需要團(tuán)隊長期深入鉆研才能形成。另外，我們在自身關(guān)注的賽道上，也更加注重布局式投資，注重和產(chǎn)業(yè)、地方的深度合作，讓資本更接地氣。”華映資本創(chuàng)始管理合伙人季薇提到。

誠然，短期之內(nèi)，對于那些新進(jìn)入者與潛在進(jìn)入者而言，早期市場或許不是其相對熟悉并且擅長的領(lǐng)域。但是，對早期的創(chuàng)投生態(tài)乃至整體一級市場來說，他們又何嘗不是攪動市場的一條“鯰魚”。

換言之，當(dāng)早期投資市場的競爭者變多，對熱門項目的尋找選擇、投資方式、估值體系、退出形式等都難免發(fā)生波動。

在楊歌看來，越來越多的中后期機構(gòu)走向早期甚至難免會導(dǎo)致市場的惡性競爭。

“2013年之后，早期市場本就存在著惡性競爭。中后期機構(gòu)向早期的延伸，不僅意味著優(yōu)秀項目將會更加搶手，甚至有些會繞過中后期的投資方直接另辟渠道進(jìn)入資本路線。這對于資本市場并無太多益處。”楊歌表示。

（應(yīng)受訪者要求，文中陸雙為化名）

封面圖片來源：攝圖網(wǎng)