每經編輯｜黃修眉    

每經記者 黃修眉  

或許是因為經濟不景氣，2016年全球資本市場表現(xiàn)不佳。一向被視為最佳避險資產的黃金，從年初漲到今年最高點1300美元，漲幅高達22%。黃金飆漲表象的背后，是投資者風險偏好下降的事實。至少從全球資本市場領頭羊美股來看，投資者風險偏好的下降，已然讓價值股與成長股產生了明顯分化。彭博社在5月31日的一篇文章中，用“買到便宜好股的希望又來了”，形容美股價值股的即將復蘇。

美股回歸價值投資？

彭博社數(shù)據顯示，2016年前五個月，追蹤成長股的ETF（交易所交易基金）獲得了超55億美元資金流入。與此形成對比的是，追蹤成長股的ETF卻在同時期被投資者撤出了62億美元資金。而在去年，投資者對成長股的青睞卻顯著超越價值股。過去一年，投資者用來購買成長股類ETF的資金高達150億美元，卻只用了90億美元來購買價值股。可以說，在一個資金撤退的市場中，價值股今年表現(xiàn)顯得尤為突出。

事實上，投資者對某一類股票的青睞隨時機而變化，這本是資本市場的常事。過去十年間，以銀行、金融、能源為代表的價值股，長期跑不贏以網絡科技股、生物醫(yī)療股為代表的成長股，那么著名財經雜志《巴倫周刊》文章提到的數(shù)據，可能會讓價值投資者振奮。

“過去幾個月是價值股的好日子。雖然很難說市場已回歸價值周期，但我們希望它是”，秉持價值投資理念的美國彭澤納投資管理公司首席執(zhí)行官里奇·彭澤納這樣說。的確，最近幾個月價值股表現(xiàn)靚麗。

數(shù)據顯示，截至5月底，代表大盤股的羅素1000指數(shù)價值股上漲了4.2%，成長股僅上漲1.1%；同時期標普500指數(shù)中的成長股也僅上漲2.6%。

“價值股過去十年的表現(xiàn)一直不好。同期成長股表現(xiàn)出色，是我職業(yè)生涯中所見過的最長的持續(xù)上漲期”，波士頓Delphi資產管理公司總裁、價值投資擁躉斯考特·布蘭克表示。

過去十年，價值股和成長股表現(xiàn)截然相反。比如2015年，羅素1000成長指數(shù)累計漲了5.7%，比羅素1000價值指數(shù)高出了9%，是兩者2009年以來的最大差距。在代表小盤股的羅素2000指數(shù)中，成長股同期的表現(xiàn)也明顯好于價值股，領先后者6個百分點。

成長股正處于極端溢價中

這樣的迥異表現(xiàn)，在管理著286億美元資金的波士頓GW&K 投資管理公司股票主管單·米勒看來，很可能意味著一個新周期循環(huán)的開始。過去十年來，價值股的表現(xiàn)實在無法令人滿意，現(xiàn)在投資者只需要多投注一些興趣與資金，就能追上甚至超越成長股。

值得注意的是，美聯(lián)儲從去年12月，開啟十年來首次加息進程，是價值股中金融股表現(xiàn)突出的重要原因。丹·米勒說，今年早些時候，美國銀行股的估值已跌到14年谷底，美聯(lián)儲的加息，大大提升了市場對銀行未來業(yè)績表現(xiàn)的預期。

去年上半年，全球資本市場在美聯(lián)儲何時加息的問題上爭論不休，美聯(lián)儲推遲加息的可能性讓銀行股損失了7000億美元市值。然而，美聯(lián)儲還是加息了。過去三個月（3月~5月），追蹤24家美國銀行股票表現(xiàn)的美國銀行指數(shù)（KBW Bank Index）上漲了18%，至5月31日報70.87點。而今年上半年國際油價的猛烈反彈，成為諸多能源股走勢回暖的根本原因。

《巴倫周刊》文章稱，在十年的領跑生涯中，成長股遠超投資者的預期，股價太高；而價值股則過于便宜，都到了無法被忽視的地步了。“相比于價值股，成長股正處于極端溢價當中，如果不算互聯(lián)網科技泡沫時期，價值股目前相對于成長股的折讓是自1980年以來最大的”，摩根大通策略師Dubravko Lakos-Bujas上周在研報中這樣寫道。

摩根大通預測，雖然標普500指數(shù)近期恐將遭遇大挫折，但是價值股卻仍將有較高的上漲和表現(xiàn)突出的概率。幾乎所有的投資者都表示，他們最喜歡的還是價值型股票，這樣的做法很容易獲利。

兩因素決定價值股回歸

《每日經濟新聞》記者注意到，截至目前，各大機構與業(yè)內專家對“價值股回歸”的看法較為謹慎，更多的人認為現(xiàn)在美股處于風格切換的風口上。

“資金對成長股的偏愛已長達近十年之久，我們現(xiàn)在已經看到了風格切換的苗頭，紐約布朗兄弟哈里曼私人銀行首席投資官斯考特·克萊蒙認為，如今大家所感受到的風格切換，是美國經濟逐步復蘇后，投資者對股市信心增強的表現(xiàn)。斯考特·克萊蒙管理著267億美元的資產。

“現(xiàn)在宣布價值股的勝利還為時過早”，管理1480億資產的紐文資產管理公司股票主管大衛(wèi)·查魯普尼克表示。他說，價值股更受青睞從側面反映出，投資者對美國經濟增長前景持樂觀態(tài)度，這是資本市場興盛發(fā)展的基礎。成長股在過去十年頗受歡迎的一大原因是，在美國GDP增長不夠強勁時，成長股能為投資者帶來更多收益。

在此前的周期循環(huán)中，價值股的回歸都伴隨著經濟增速的好轉與收益率的提高。但目前為止，查魯普尼克并未看到這兩點。從目前來說，美國第一季度的GDP增速僅為0.8%，相較去年年均2%的增速，這個數(shù)字無法令人滿意。

那么何時才是價值股真正回歸的時候？查魯普尼克稱，必須看到持續(xù)的全球經濟增長。如今全球經濟緊密相連，如果僅僅是美國經濟復蘇，美聯(lián)儲加息會給全球其他經濟體帶來極大壓力，風險的溢出效應決定美國不能獨善其身。否則，資金仍會持續(xù)流向Facebook、亞馬遜、谷歌等成長股，因為這些成長股雖然價高，但不論何種經濟條件下，這些企業(yè)仍能保持一定的增長。

特納投資合伙人公司分析師大衛(wèi)·科瓦克斯也表示，經濟增長的大環(huán)境導致股市增長模式改變。在短期利率寬松階段中，信貸增長和經濟活動加速。此后以金融和制造業(yè)股為代表的價值股表現(xiàn)開始超越大盤。全球經濟擴張，對基礎金屬和能源的需求，帶動大宗商品價格上漲，這反過來將讓生產和處理大宗商品的股票漲幅超越市場平均水平。

在經濟下行期，央行貨幣政策的反應通常滯后于經濟表現(xiàn)，直到通脹上升等可持續(xù)的復蘇信號出現(xiàn)。為對復蘇作出反應，央行開始上調短期利率，收益率曲線出現(xiàn)反轉，短期利率將持平或者高于長期利率。值得注意的是，前期銀行對企業(yè)貸款活動仍然疲軟，金融機構利潤下滑，導致金融股落后平均表現(xiàn)。但隨著經濟增長企穩(wěn)，金融股等價值板塊股票盈利將加速增長，通常它們將持續(xù)幾年跑贏大市。

大衛(wèi)·科瓦克斯用一句話總結：當經濟開始加速時，價值股將超越大市。反過來，當經濟開始收縮時，那些被認為在疲軟經濟環(huán)境下仍能獲得高利潤的公司（成長型股票）表現(xiàn)將超越大盤。

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美股正經歷風格切換 價值股失落十年迎回歸