以嶺藥業(yè)：心腦血管產(chǎn)品線快速增長(zhǎng)

以嶺藥業(yè)002603

研究機(jī)構(gòu)：瑞銀證券分析師：季序我，林娜撰寫(xiě)日期：2014-08-27

上半年凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)31%，略低于預(yù)期

2014年上半年公司實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入15.4億元，同比增長(zhǎng)32.9%，實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)1.97億元，同比增長(zhǎng)31.3%。因部分原材料價(jià)格上漲，毛利率下降4個(gè)百分點(diǎn)，導(dǎo)致業(yè)績(jī)略低于預(yù)期。上半年公司主動(dòng)擴(kuò)大信用銷(xiāo)售規(guī)模，應(yīng)收帳款較去年同期增加2.5億到3.87億。公司預(yù)告2014年前三季度業(yè)績(jī)同比增長(zhǎng)15%-35%，我們預(yù)測(cè)前三季度業(yè)績(jī)近公告上限。

心腦血管產(chǎn)品線銷(xiāo)售快速增長(zhǎng)，連花清瘟有所下滑

公司心腦血管產(chǎn)品線銷(xiāo)售保持快速增長(zhǎng)（10.9億，同比增長(zhǎng)42%），其中，通心絡(luò)增長(zhǎng)超過(guò)30%，參松養(yǎng)心增長(zhǎng)近40%，芪藶強(qiáng)心增長(zhǎng)約70%。連花清瘟系列因去年甲流疫情所致高基數(shù)，上半年收入下滑9.5%。

循證研究結(jié)果發(fā)布，有望帶動(dòng)產(chǎn)品銷(xiāo)售

公司在8月10日的第二屆國(guó)際中西醫(yī)血管病學(xué)大會(huì)上首次發(fā)布了“參松養(yǎng)心膠囊治療輕中度收縮性心功能不全伴室性早搏”的臨床循證研究結(jié)果，表明參松養(yǎng)心能夠調(diào)節(jié)心律、改善心功能。公司下半年還將發(fā)布通心絡(luò)膠囊干預(yù)頸動(dòng)脈斑塊的前瞻性隨機(jī)、雙盲、多中心臨床研究。我們認(rèn)為系列的循癥研究結(jié)果將進(jìn)一步提升公司的學(xué)術(shù)影響力，同時(shí)有助于擴(kuò)大產(chǎn)品的適應(yīng)癥，帶動(dòng)產(chǎn)品銷(xiāo)售。

估值：目標(biāo)價(jià)40元，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)

因毛利率下降導(dǎo)致業(yè)績(jī)略低于預(yù)期，我們下調(diào)公司14-16年EPS為0.68/0.91/1.10元（原預(yù)測(cè)為0.75/0.97/1.20元），但我們看好公司在新品研發(fā)能力和學(xué)術(shù)營(yíng)銷(xiāo)帶動(dòng)下的長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力，小幅上調(diào)長(zhǎng)期盈利預(yù)測(cè)假設(shè)，根據(jù)瑞銀VCAM貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型（WACC7.7%）得到目標(biāo)價(jià)40元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)