每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 楊羚強 發(fā)自上海    

每經(jīng)記者 楊羚強 發(fā)自上海

自從房地產(chǎn)行業(yè)告別暴利之后，“高周轉(zhuǎn)”模式就成為行業(yè)的主要發(fā)展模式。犧牲利潤但提升周轉(zhuǎn)速度，進(jìn)而實現(xiàn)更高的凈資產(chǎn)收益率的做法，被開發(fā)商和投資者廣為接受。克而瑞信息集團(tuán)副總裁于丹丹感嘆道，現(xiàn)在沒有公司不執(zhí)行高周轉(zhuǎn)的策略。

然而，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者觀察到這樣一個趨勢，在業(yè)績會之后走出一輪股價上漲行情的世茂、富力、合景泰富等公司，幾乎都是核心利潤增長幅度超過銷售規(guī)模增長。資本市場的偏好，一定程度為今年開發(fā)商的運營帶來更大的挑戰(zhàn)：如何在地價上漲、房價不漲的大背景下，既同時保證高周轉(zhuǎn)，又能實現(xiàn)更高的項目毛利。

高周轉(zhuǎn)、高增長

“我們內(nèi)部去年開會就在講，高周轉(zhuǎn)現(xiàn)在變成一個基本能力，現(xiàn)在8個月、6個月開盤已經(jīng)是基本能力，不是核心競爭力，反而是在能高周轉(zhuǎn)的情況下根據(jù)這種周期節(jié)拍、運營節(jié)拍來精準(zhǔn)控制，這是我們在做的精準(zhǔn)運營?！毙褫x集團(tuán)董事長林中在接受 《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時曾一再強調(diào)高周轉(zhuǎn)和高增長的重要性。

這家去年香港內(nèi)房股股價上漲幅度居第二的房企，一直是依靠高周轉(zhuǎn)帶來的持續(xù)銷售規(guī)模和利潤的增長贏得投資者的青睞。2013年，旭輝的銷售額和核心利潤增長幅度都超過了60%。按照林中的愿望，他希望每年都能保持這樣一個均衡水平的增長速度。

事實上，在香港上市的開發(fā)商2013年的業(yè)績發(fā)布會上，都無一例外強調(diào)公司將繼續(xù)持續(xù)高周轉(zhuǎn)的開發(fā)策略。同樣，融創(chuàng)中國也在今年的業(yè)績會上強調(diào)了高周轉(zhuǎn)、高增長、高聚焦的三高策略。去年在股價上領(lǐng)跑內(nèi)房股的世茂房地產(chǎn)，同樣也是一家強調(diào)高周轉(zhuǎn)策略、高增長的開發(fā)商。

不僅在港股市場，A股市場的地產(chǎn)公司同樣也在強調(diào) “高周轉(zhuǎn)”。萬科、陽光城、泰禾這些素來以“高周轉(zhuǎn)”聞名的開發(fā)商自不待言，連招商地產(chǎn)、金地等原來有過高溢價、高端產(chǎn)品策略的地產(chǎn)公司在過去兩年間也相繼調(diào)整了既有策略。

投資者也很看好房企的高周轉(zhuǎn)策略。部分投資者認(rèn)為，房地產(chǎn)行業(yè)作為重資產(chǎn)行業(yè)，持續(xù)執(zhí)行高周轉(zhuǎn)的策略是十分必要的。

股價：利潤要跑贏銷售額的增長

然而，光是高周轉(zhuǎn)和銷售高增長，并不能讓投資者滿意。特別是在講究實績的港股市場，如果利潤的增長，不能跑贏銷售規(guī)模的增長，股價就可能出現(xiàn)下跌。

最有代表性的，莫過于碧桂園，因核心利潤低于營業(yè)收入增長遭市場猜測，包括摩根大通在內(nèi)的投資機構(gòu)調(diào)低了其目標(biāo)價。另一家上市公司綠城中國雖然在2013年度也取得了很好的業(yè)績，但是因為核心利潤增長幅度不超過1%，也在業(yè)績會后的第二天出現(xiàn)了6%的股價下滑。

其他一些去年取得不錯銷售業(yè)績的，如融創(chuàng)中國等在業(yè)績會之后的股價表現(xiàn)也只是一般，并沒有出現(xiàn)較大幅度的上漲。

觀察世茂房地產(chǎn)、富力地產(chǎn)、合景泰富、旭輝控股等在業(yè)績會后出現(xiàn)股價大幅上漲的地產(chǎn)商可以發(fā)現(xiàn)，上述公司的核心利潤增長幅度超過營業(yè)收入的增長。以世茂房地產(chǎn)為例，營業(yè)收入增長幅度為44.9%，核心利潤增長幅度卻高達(dá)66.8%，高于行業(yè)平均毛利水平，令公司的股價在業(yè)績公布的第二天大幅上漲9.62%，多家機構(gòu)給出了推薦和增持的評級。

同樣，旭輝之所以在業(yè)績會后也出現(xiàn)了股價的大幅上漲，原因之一也是公司的核心利潤增長幅度超過了營業(yè)收入的增長規(guī)模。這被投行看做是旭輝毛利觸底反彈的信號，股價因此出現(xiàn)了一波上揚行情。

林中告訴 《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者，導(dǎo)致上述現(xiàn)象的原因是，港股市場的投資者不僅看重公司的周轉(zhuǎn)率和規(guī)模增長速度，更看重利潤率和負(fù)債率的數(shù)據(jù)。如果規(guī)模增長了，但是利潤率下降了，負(fù)債率上升了，投資者將不認(rèn)可這種發(fā)展模式，會認(rèn)為是靠犧牲利潤跟犧牲安全去換的規(guī)模。港股市場的邏輯是，規(guī)模增長了，利潤率提高了，負(fù)債率降低了，那它的股價一定能保證增長。

正如林中所說，各大機構(gòu)的券商研報也顯示，毛利率指標(biāo)為港股很多投資者所看重，投資者不僅需要更快的周轉(zhuǎn)速度，同樣需要更高的毛利率水平。

難點：高周轉(zhuǎn)和高毛利的平衡

事實上，幾乎所有港股地產(chǎn)上市公司對投資者的上述口味都心知肚明。融創(chuàng)中國首席財務(wù)官黃書平就向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者強調(diào)，融創(chuàng)所強調(diào)的高周轉(zhuǎn)，是在確保現(xiàn)金流和利潤率的基礎(chǔ)上。

林中也強調(diào)，企業(yè)在風(fēng)險可控的情況下，用效率換來的增長率，那個才是有意義的。

然而，要同時實現(xiàn)高周轉(zhuǎn)、高增長和高毛利，卻幾乎是不太可能實現(xiàn)的事，尤其是對今年的地產(chǎn)行業(yè)來說。

此前，香港投行機構(gòu)的研判就顯示，雖然一線城市過去一年房價有了大幅上漲，但地價也出現(xiàn)了大幅度的上漲，房地產(chǎn)行業(yè)的毛利率增長幅度將非常有限。

同時，房地產(chǎn)市場的成交壓力也漸漸顯現(xiàn)。克爾瑞研究機構(gòu)發(fā)布的一季度各大城市的成交面積顯示，僅蘭州、南昌、貴陽等少數(shù)城市成交面積出現(xiàn)上漲，其他城市的成交面積均較前一年有兩位數(shù)的下跌。其中，一線城市的北上廣深更出現(xiàn)了超過三成的成交面積下滑。

在銷售面積下降、土地成本上升的背景下，要實現(xiàn)高周轉(zhuǎn)、高增長、高毛利的“三高”難度極大。

于丹丹建言地產(chǎn)商，今年不要拼銷售指標(biāo)，因為拼銷售指標(biāo)，可能會讓開發(fā)商錯過很多機會，其中也包括可能實現(xiàn)更高利潤的機會。同樣也不能拿地王、提高負(fù)債率，因為這些都會影響到公司在毛利率、負(fù)債率、周轉(zhuǎn)率等方面的指標(biāo)。

林中則指出，開發(fā)商判斷兩個點很重要：一是房價的出貨高點，一是地價的買地低點。在市場銷售的高點賣房，在市場銷售的低點買地，幾乎是所有地產(chǎn)商獲取高毛利率的關(guān)鍵。他認(rèn)為，今年可能會出現(xiàn)這樣一個機會點。

世茂房地產(chǎn)董事局副主席許世壇則進(jìn)一步介紹提升毛利水平的 “奧秘”——在控制土地和建房成本增幅的同時，開發(fā)商需要同時控制財務(wù)、營銷、管理三項費用的支出，將這些支出控制在房價的5%以內(nèi)。

事實上，開發(fā)商們大多都懂得上述這些道理，但作為周期性的行業(yè)，大多數(shù)地產(chǎn)商要令財報的重要指標(biāo)能與資本市場的要求相匹配，往往需要很長的時間。對很多公司來說，即使他們今年通過調(diào)整，慢慢優(yōu)化結(jié)構(gòu)，但要使財報上有一個亮眼的指標(biāo)，還需要兩到三年時間，只是屆時資本市場對明星地產(chǎn)股公司可能又會有不同的判斷要求。