盡管近年人民幣國際化得以加速推進，但我們必須看到人民幣流出是建立在“兩大失衡”基礎(chǔ)上的。跨境貿(mào)易結(jié)算+離岸市場的模式很難真正實現(xiàn)人民幣的國際化。根本而言，人民幣國際化并最終成為全球儲備貨幣的關(guān)鍵是要實現(xiàn)人民幣的投資功能。推動人民幣國際化的著力點依然要放在國內(nèi)一系列金融和經(jīng)濟改革上。

近日，中國人民大學發(fā)布的《人民幣國際化報告2012》指出，人民幣國際化程度大大提速，國際化指數(shù)2年提升21倍。毋庸置疑，人民幣國際化是中國重要的發(fā)展戰(zhàn)略之一，但不能求急求快，在國內(nèi)改革沒有有效完成之前，貿(mào)然加速人民幣國際化進程風險極大。

人民幣國際化兩大失衡

人民幣國際化進程的加速可能是中國近兩年來改革的最大亮點。根據(jù)央行發(fā)布的《中國貨幣政策執(zhí)行報告（2011）》的數(shù)據(jù)顯示，跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算自試點開始到全國推廣以來的兩年多時間里，跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)呈現(xiàn)爆發(fā)式增長勢頭，結(jié)算量從2009年末的35.8億元猛增到2011年末的2.08萬億元，達到初始規(guī)模的581倍。香港銀行體系人民幣存量從2009年年末的627.2億元上升至2011年末的5885.3億元，達到初始規(guī)模的9.4倍。

不過，盡管人民幣國際化得以加速推進，但我們必須看到人民幣流出是建立在“兩大失衡”基礎(chǔ)上的：首先是表現(xiàn)出進出收付比的失衡。數(shù)據(jù)顯示，從2011年四季度到2012年一季度，人民幣收付比從1∶9.7上升至1∶1.7，也就是進口結(jié)算支出遠大于出口結(jié)算收入。這種人民幣流出遠大于流入的不平衡現(xiàn)象，既是在人民幣國際化初期的必然現(xiàn)象，又一定程度上反映了人民幣回流渠道不夠暢通、境內(nèi)金融市場開放程度有限等現(xiàn)狀。

其次是國際投資領(lǐng)域的失衡。數(shù)據(jù)顯示，今年一季度，用人民幣結(jié)算的中國對外直接投資規(guī)模分別為17億元、4億元與8億元，用人民幣結(jié)算的外商直接投資（FDI）規(guī)模分別為135億元、116億元與219億元，用人民幣結(jié)算的FDI與對外直接投資（ODI）之比分別為8、29與27倍。跛足的國際直接投資現(xiàn)象，其實質(zhì)是中國內(nèi)地通過跛足的跨境貿(mào)易結(jié)算輸入的人民幣，通過FDI渠道回流中國內(nèi)地的結(jié)果。

為什么會出現(xiàn)這兩大失衡呢？這主要是因為人民幣現(xiàn)在還不是完全自由兌換貨幣，境內(nèi)和境外市場仍處于分割狀態(tài)，貿(mào)易項下人民幣結(jié)算的開放使得香港離岸人民幣（CNH）外匯市場得以與大陸在岸人民幣（CNY）外匯市場并存，這樣兩種匯率形成機制的差異必然會留下非常大的套匯空間。由于人民幣實際收益率及其預期收益率要高于其他貨幣實際收益率，在人民幣升值預期和本外幣正利差的情況下，市場主體資產(chǎn)本幣化、負債外幣化的傾向增強。

關(guān)鍵是要實現(xiàn)人民幣投資功能

事實上，從當前的發(fā)展路徑看，人民幣國際化的種種舉措，諸如邊貿(mào)結(jié)算協(xié)定、貨幣互換協(xié)議、跨境人民幣貿(mào)易結(jié)算、跨境直接投資人民幣結(jié)算、離岸市場融資等，也都是圍繞擴大跨境人民幣結(jié)算、建設(shè)人民幣離岸中心來做的，但跨境貿(mào)易結(jié)算+離岸市場的模式很難真正實現(xiàn)人民幣的國際化。

根本而言，人民幣國際化，并最終成為全球儲備貨幣的關(guān)鍵是要實現(xiàn)人民幣的投資功能。這取決于兩個因素：其一是金融市場和金融產(chǎn)品的廣度和深度，其二是資本項目的開放程度。而這兩點又是互為因果的。開放資本賬戶帶來的益處取決于國內(nèi)金融部門的成熟程度。對于發(fā)展越充分，效率越高的金融結(jié)構(gòu)，資本賬戶開放帶來的好處就越多。而反觀中國金融體系還遠沒有與貨幣國際化相匹配的效率。我國金融總體還處于金融潛化階段，金融體系資本利用效率不高，直接融資比例過低，市場內(nèi)部的投融資主體存在結(jié)構(gòu)性缺陷，金融脆弱性較大。

在這樣的境況下靠放開資本項目來推動貨幣國際化也是很危險的，國際資本自由流動帶來的金融沖擊，包括資本外逃引發(fā)政府財政收入下降、銀行流動性危機、借貸成本上升和債務(wù)危機。另一方面，境外人民幣市場的發(fā)展和資本項目的開放可能會提高國內(nèi)宏觀政策的復雜性。人民幣國際化后，有一部分人民幣將會在國內(nèi)市場和離岸市場之間相互流動，可能會削弱中央銀行對國內(nèi)貨幣量的控制能力。

日元國際化前車之鑒

日元國際化也是前車之鑒。日元國際化模式有幾大缺陷：

首先，日元國際化是一個單向的過程。日本推行日元國際化之初，主要建立在出口優(yōu)勢帶來的經(jīng)濟地位提升的基礎(chǔ)之上。作為貿(mào)易順差國，日本無法通過貿(mào)易赤字的形式對外輸出貨幣，而只能通過單向的日元貸款等金融資本渠道進行貨幣輸出。

其次，相對于國內(nèi)金融改革滯后，資本項目開放過快導致國際熱錢涌入炒作資產(chǎn)價格。同時，日元的國際化進程也直接導致了企業(yè)資金的流出、以及居民投資的國際化，令本地市場的消費和就業(yè)持續(xù)低迷，并最終導致了泡沫破裂。

再有，日元國際化只是形成本國銀行、企業(yè)和離岸市場的自我循環(huán)，而沒有達到日元被國際認可或者在國際大宗商品貿(mào)易結(jié)算獲取主導權(quán)和定價權(quán)的地位，所以日元的國際化模式，特別是貿(mào)易結(jié)算加上離岸市場的模式，并非是貨幣國際化的成功之路。

國際金融的歷史表明，貨幣國際化最終是市場選擇而非政策推動的結(jié)果。人民幣能否成為一種國際化貨幣，關(guān)鍵仍取決于中國經(jīng)濟在未來20年能否持續(xù)健康增長、中國金融市場能否發(fā)展壯大。在國內(nèi)金融市場發(fā)展依然滯后、利率與匯率形成機制仍然存在扭曲的背景下大力推進人民幣國際化，不應(yīng)該成為當前人民幣國際化推進的重點。

因此，人民幣國際化不是一朝一夕能實現(xiàn)的，更不能拔苗助長，否則的話，很可能陷入人民幣國際化的陷阱。人民幣國際化的視野固然在外部，但是推動人民幣國際化的著力點依然要放在國內(nèi)一系列金融和經(jīng)濟改革上。（作者系國家信息中心預測部副研究員）