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        新一輪內(nèi)生增長不應(yīng)依賴貨幣放松

        中國證券報 2012-03-27 15:07:05

        中國需要堅定地保持過去一年的宏觀政策的穩(wěn)定性和延續(xù)性,以實現(xiàn)平衡的減速,遠(yuǎn)離不平衡的增長。

        保持政策穩(wěn)定性和延續(xù)性

        如果信貸供不應(yīng)求,那么通過政策放松大致有一定道理,但如果實體經(jīng)濟(jì)內(nèi)生收斂而至信貸需求不足,要求中央銀行放松貨幣政策何用之有?

        筆者綜合計算了一下:若今年外匯占款增量回落至1.5萬億元以下,基礎(chǔ)貨幣增長壓力將會很大,因為今年央票到期量只有7600億元,而去年是1.7萬億元,去年的外匯占款增量是2.77萬億元。所以從目前基礎(chǔ)貨幣增加的外匯占款增量、央行到期和財政存款釋放等三個渠道分析,要保持今年基礎(chǔ)貨幣15%的增速,財政存款釋放的壓力會變得巨大。嚴(yán)格來講,過去十年中,由于外匯占款增長迅猛,財政存款釋放還沒有遇到過真正的壓力,直到去年四季度由于外匯占款出現(xiàn)了凈減少,財政存款最后突擊釋放了1.6萬億元,但依然沒能撐住基礎(chǔ)貨幣增速從去年3季度32.8%的高位急速回落至年末的23.2%。

        故此總體判斷,今年基礎(chǔ)貨幣的增速要守住15%,是困難的。而貨幣乘數(shù)決定于銀行表內(nèi)和表外信用活動的擴(kuò)張(從實證上看,貨幣乘數(shù)與廣義貨幣與高能貨幣差額部分增速具有高度同步性),故此如果沒有信貸投放顯著提速,貨幣乘數(shù)中樞下臺階是必然的。綜合起來看,今年貨幣增速要實現(xiàn)14%,難度很大。

        當(dāng)然這是好事,未來5年中國貨幣增速中樞顯著下落到名義經(jīng)濟(jì)增長之下是大概率事件,中國貨幣化比例已經(jīng)到1.9倍的高度,應(yīng)該進(jìn)入尾聲。由此而及的推論包括以下:人民幣大類資產(chǎn)繁榮期拐點的到來;經(jīng)濟(jì)中會內(nèi)生嚴(yán)謹(jǐn)?shù)呢泿怒h(huán)境,甚至出現(xiàn)通縮的效應(yīng);人民幣升值壓力大幅減輕,甚至產(chǎn)生貶值預(yù)期。

        中國過去十年通過高速資本密集化路徑提升資本與勞動力的比率,以維系對勞動生產(chǎn)率提高的貢獻(xiàn)。但上世紀(jì)90年代市場化改革所累積的“全要素生產(chǎn)率”的貢獻(xiàn)已然消耗殆盡,于是資本回報率面臨快速下滑,這時候再提升資本勞動比,不僅無法再提振勞動生產(chǎn)率,相反隨著杠桿的上升將引致經(jīng)濟(jì)硬著陸的風(fēng)險。

        中國需要堅定地保持過去一年的宏觀政策的穩(wěn)定性和延續(xù)性,以實現(xiàn)平衡的減速,遠(yuǎn)離不平衡的增長,以對既有資源配置結(jié)構(gòu)進(jìn)行根本性調(diào)整,消除影響居民消費、產(chǎn)業(yè)層次提升的體制、政策壁壘,建立起市場創(chuàng)新機(jī)制,才能實現(xiàn)新一輪的全要素生產(chǎn)率提高的內(nèi)生經(jīng)濟(jì)增長。

        責(zé)編 趙慶

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