劉煜輝（社科院金融專(zhuān)家）

        從年初的“蒜”你狠、“豆”你玩、“姜”你軍，到最近的“糖”高宗、蘋(píng)果、棉花（比年初飆漲了80％），這些農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格暴漲的背后，我們總能看到游資炒作的身影。

        國(guó)慶前，中央政府宣布加強(qiáng)樓市調(diào)控，沒(méi)想到，低迷已久的藍(lán)籌股，馬上被游資狠狠地放了一把“火”。下一步炒什么呢？

        用微觀手段  （定點(diǎn)行政調(diào)控、精確制導(dǎo)）來(lái)管理宏觀問(wèn)題，“不全面收緊貨幣解決泡沫問(wèn)題”不符合經(jīng)濟(jì)分析的常識(shí)和結(jié)論。經(jīng)濟(jì)中的水位降不下來(lái)，即便一個(gè)泡沫摁下去，另一個(gè)泡沫又會(huì)冒出（如債券、黃金、紅木家具、蔬菜……），偌大一個(gè)經(jīng)濟(jì)體，微觀手段能管得過(guò)來(lái)嗎？

        陸續(xù)公布的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，預(yù)期之中的所謂經(jīng)濟(jì)“二次探底”并未出現(xiàn)，反而投資、出口、消費(fèi)都大大超出預(yù)期，10月PMI指數(shù)的回升顯示了投資增長(zhǎng)拉動(dòng)的效果，下半年中央啟動(dòng)了大量中西部基建項(xiàng)目及保障性住房項(xiàng)目，拉動(dòng)了大量的需求。

        “保增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)、控通脹”是相互矛盾的政策目標(biāo)，最后總會(huì)妥協(xié)于“保增長(zhǎng)”。政府對(duì)平滑短期增長(zhǎng)速度的關(guān)注，似乎大大超過(guò)了推進(jìn)結(jié)構(gòu)改革和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，即將出臺(tái)的“十二五”規(guī)劃中，將會(huì)推動(dòng)中、西部和區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展，這也是推動(dòng)工業(yè)部門(mén)的產(chǎn)業(yè)升級(jí)和自主創(chuàng)新。這些政策對(duì)解決地區(qū)發(fā)展不平衡、維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是必要的，但其初步影響可能更多體現(xiàn)在投資而非消費(fèi)上。

        如果只看第三季度，中國(guó)的貨幣政策事實(shí)上重回了極寬的軌道。今年1~6月份，貨幣當(dāng)局曾經(jīng)試圖加強(qiáng)從市場(chǎng)回收流動(dòng)性，通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作回收頭寸6100億，通過(guò)三次提高存款準(zhǔn)備金率凍結(jié)頭寸9500億，對(duì)沖掉外匯占款增加額10903億，上半年央行從市場(chǎng)凈回收流動(dòng)性4697億。但是，當(dāng)5月份隨著歐債危機(jī)加劇以及對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)所謂“二次探底”的擔(dān)憂，央行三季度在公開(kāi)市場(chǎng)凈投放頭寸9470億，加上6月19日匯改重啟，外匯占款猛增1萬(wàn)億，在整個(gè)三季度向市場(chǎng)投放的凈頭寸增加高達(dá)1.9萬(wàn)億之巨。

        10月份CPI沖4%是比較確定的，一方面是因?yàn)樾聺q價(jià)因素比較“猛”，約為2.8%；另一方面翹尾因素依舊存在，約為1.2%左右。但是11月的翹尾因素會(huì)明顯下降，12月份的翹尾則會(huì)降低為0，因此在數(shù)據(jù)表現(xiàn)上，CPI到12月份會(huì)跌破3%。但是，明年的情況不容樂(lè)觀，尤其是上半年的翹尾因素比較強(qiáng)，同時(shí)新漲價(jià)因素會(huì)持續(xù)強(qiáng)勢(shì)，CPI預(yù)計(jì)將維持在高位，上半年很多時(shí)候可能會(huì)達(dá)到4%~5%。

        盡管如此，進(jìn)入加息周期的可能性依然很小。最近宏觀調(diào)控部門(mén)傳遞的聲音都是“容忍更多的通脹率”，前央行副行長(zhǎng)吳曉靈近期也表示，不宜用價(jià)格的工具，應(yīng)該用數(shù)量型工具。而且，本次加息帶有太多妥協(xié)的成分，一是時(shí)間上拖得太久，總給人感覺(jué)是被動(dòng)式的、倒逼式的；而且還是更多照顧強(qiáng)勢(shì)部門(mén)利益，比如活期存款利息率不加，多少還可以有利于銀行利差的增加。

        因此，下一階段，數(shù)量工具和行政控制的方式是主要的，也不排除當(dāng)外界對(duì)負(fù)利率的聲音很高時(shí)，央行通過(guò)被動(dòng)地加息2~3次來(lái)影響市場(chǎng)預(yù)期，抑制資產(chǎn)泡沫化和投機(jī)行為。這種加息更多的是應(yīng)景式的，作用沒(méi)有主動(dòng)型連續(xù)加息大。

        我認(rèn)為，央行啟動(dòng)價(jià)格工具的效果，關(guān)鍵在于要使得被調(diào)控者相信調(diào)控者的堅(jiān)決抑制通脹和資產(chǎn)泡沫的意圖和決心，然后做出相應(yīng)行為的自覺(jué)調(diào)整，從而使得經(jīng)濟(jì)指標(biāo)達(dá)到政策目標(biāo)。否則，價(jià)格工具的效果將難以顯現(xiàn)。因此，出其不意的一兩次利息調(diào)整，恐怕很難使得市場(chǎng)相信貨幣當(dāng)局敢連續(xù)加息。

        如此，資產(chǎn)泡沫將失去了軟著陸的前景，通脹會(huì)愈加嚴(yán)重。在寬貨幣終結(jié)外部條件出現(xiàn)前，中國(guó)式通脹已經(jīng)不可避免地演變成一種長(zhǎng)期壓力。



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