黃湘源

        中國股市有一個說不清的痛，那就是越是首推的創(chuàng)新越意味著風(fēng)險，越是強化的監(jiān)管，越是意味著容易被爆炒。權(quán)證就是這樣的典型，并且絕不是孤獨的典型。

        如今，“吾道不孤”的權(quán)證終于又有了它的同類。來自深交所不久前的統(tǒng)計顯示，創(chuàng)業(yè)板28只股票的平均市盈率已高達(dá)145倍，其中數(shù)度被停牌的吉峰農(nóng)機市盈率就高達(dá)291倍。創(chuàng)業(yè)板所蘊含的市場風(fēng)險，比起被爆炒的權(quán)證來，不僅毫不遜色，簡直可以說有過之而無不及。

        歷史總是有著驚人的相似。十年磨一劍的創(chuàng)業(yè)板模仿始于2005年滬深股市開設(shè)權(quán)證交易時的做法，跟它的投資者也在開戶時就簽下了《風(fēng)險揭示書》，但是，為什么不僅未有效防止創(chuàng)業(yè)板風(fēng)險跟權(quán)證風(fēng)險一樣的一語成讖，也沒有澆滅創(chuàng)業(yè)板跟權(quán)證一樣的爆炒成風(fēng)呢？歸咎于“炒新”者的投機陋習(xí)，也許可謂最簡單不過的答案，其實大謬不然。

        誠然，中國股市一向就有所謂“炒新”的傳統(tǒng)，不少金融產(chǎn)品尤其是新品種在剛上市時就被爆炒，其中往往不乏一些“炒新”的資金在興風(fēng)作浪，操縱股價，引誘普通投資者高位接盤買套，造成股價大幅波動，謀取不當(dāng)利益。

        不過，正如權(quán)證的本質(zhì)在于其只是廢紙一張的“末日輪”，而券商卻可以當(dāng)作任意濫發(fā)的“金圓券”一樣，創(chuàng)業(yè)板最大的風(fēng)險，同樣也并不在于上市首日容易被炒高，而是在其發(fā)行時就已超越了上市公司持續(xù)成長性的過高發(fā)行市盈率。以平均55倍市盈率發(fā)行的創(chuàng)業(yè)板新股，在滿足了上市公司大股東惡性膨脹的圈錢欲望和券商機構(gòu)的尋租需求之后，在其上市的時候，除了進(jìn)一步的投機性炒作之外，其實早已透支了其內(nèi)在的投資價值。而從創(chuàng)業(yè)板上市以來參與主體看，主要為個人投資者。據(jù)深交所統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，個人投資者累計買入量的市場占比為98.16%。他們與其說是“炒新”的推波助瀾者，還不如說是被一級市場55倍發(fā)行市盈率所推高的二級市場145倍交易市盈率的最大受害者。

        奇怪的是，口口聲聲“以保護(hù)投資者利益為重中之重”的監(jiān)管層，現(xiàn)在所奉行的監(jiān)管新理念卻是一方面在一級市場“放松管制”，另一方面則在二級市場“加強監(jiān)管”。需要指出的是，創(chuàng)業(yè)板的“放松管制”和權(quán)證的“放松管制”如出一轍，并不意味著權(quán)證和創(chuàng)業(yè)板發(fā)行門檻的真正市場化，而只是監(jiān)管當(dāng)局審核認(rèn)可下的所謂市場化，其實也就是通常所說的“政策市”。

        就權(quán)證而言，就是被當(dāng)作股改對價的權(quán)證不僅可以粉墨登場，而且還放任券商以平衡供求的名義連續(xù)發(fā)行沒有對價內(nèi)涵的外延權(quán)證，從而激化了權(quán)證的投機性爆炒。對于創(chuàng)業(yè)板來說，正如一種趨炎附勢的學(xué)術(shù)解釋所一不小心泄露的“天機”，那就是把一級市場推高發(fā)行市盈率，當(dāng)成遏制二級市場炒新的靈丹妙藥。這等于是說，哪怕發(fā)行新股的上市公司大股東圈錢多到不知道怎么用，哪怕一級市場以機構(gòu)為主體的尋租者把新股定價定出天價，也不能給二級市場的投資者留一點投資的價值空間。這樣的監(jiān)管新理念，在筆者看來，無非就是典型的“只許一級市場放火，不許二級市場點燈”。

        自有權(quán)證以來，滬深交易所對二級市場交易的行政監(jiān)管不斷強化，在很大程度上創(chuàng)新了和豐富了市場監(jiān)管的方式，與此同時，也是對上市規(guī)則和監(jiān)管理念的考驗。不可否認(rèn)，嚴(yán)格的監(jiān)管嚴(yán)厲打擊了市場操縱和價格操縱行為，在一定程度上起到了保護(hù)投資者利益的作用。但是，為什么如此嚴(yán)厲的監(jiān)管依然不能有效遏制權(quán)證和創(chuàng)業(yè)板的爆炒之風(fēng)？這只能說明投機爆炒的真正源頭不僅未必在于二級市場的投資者，而且過度監(jiān)管也不是維護(hù)市場正常交易秩序的正確方向。

        最近，中注協(xié)提出，2009年上市公司審計工作應(yīng)重點關(guān)注創(chuàng)業(yè)板，其中經(jīng)營風(fēng)險和管理層舞弊、向關(guān)聯(lián)方轉(zhuǎn)讓利潤的風(fēng)險成為重中之重，而這兩個風(fēng)險導(dǎo)致的后果則有可能是退市風(fēng)險。這對于那些津津樂道于創(chuàng)業(yè)板首批上市公司高質(zhì)量高成長性的人們不啻一記當(dāng)頭棒喝。

        事實上，創(chuàng)業(yè)板的本源性風(fēng)險和權(quán)證一樣，主要是由它的上市主體及其市場性質(zhì)所決定的。在目前市場上尚無股指期貨定價機制的條件下，只有推動新股發(fā)行制度和市場交易制度“市場化對接”的進(jìn)一步改革，才能有效地遏制新股上市后的股價操縱現(xiàn)象，避免新股價格大范圍偏離價值情形的出現(xiàn)。



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